Investment Banking 이란? (8) Waiting Risk

Investment Banking이란 무엇인가? (8)

인수공모(underwriting)에서 IB는 어떠한 기능을 하나? (Part I)

 

자본조달을 위해 주식이나 채권 등의 증권을 발행할 때, 발행기업은 크게 세 가지 리스크를 마주하게 된다. 첫째로, 증권을 발행하기로 결정한 시점에서부터 최종적으로 발행될 때까지의 기간 동안에, 예상하지 못했던 일이 일어남으로 인해 손해을 볼 수 있는 리스크(Waiting risk); 둘째로, 발행 가격을 잘못 책정함으로 인해 손해를 볼 수 있는 리스크 (Pricing risk); 셋째로, 마케팅을 제대로 수행하지 못함으로 인해 손해를 볼 수 있는 리스크 (Marketing risk)의 세 가지이다.

 

발행을 기다리는 기간 동안의 리스크 (Waiting Risk)

     공모를 통해 주식이나 채권을 발행해서 자본을 조달하는 데는 시간이 걸린다. 일반적으로 3개월에서 6개월 정도, 또는 그 이상의 시간이 걸릴 수도 있다. 그런데 이처럼 기다리는 시간이 길어지다 보면 예상하지 못했던 일들이 발생할 수 있다. 좋은 일이 생길 수도 있지만 나쁜 일이 생길 수도 있기 때문에, 이 같은 불확실성은 기업경영의 리스크가 된다. 이러한 리스크를 일반적으로 대기위험이라고 하는데, 그냥 쉽게 풀어써서 “기다리는 기간 동안의 리스크”, 또는 간단히 “기다리는 리스크”라고 하자.

     이처럼 발행을 기다리는 기간은 두 부분으로 구성되어 있다: 하나는 발행기업이 발행을 결정한 시점부터 감독기관에 발행 등록 서류를 제출하는 때까지의 기간이고, 다른 하나는 다시 이때부터 실제로 발행이 이루어지는 시점까지의 기간이다. 첫번째 기간 중에는 예상 밖의 일이 발생하면 발행을 취소할 수 있기 때문에 어느 정도 새로운 상황에 대한 대처가 가능하지만, 자본조달 자체를 하지 못하는 데 따르는 불이익은 피할 수가 없다. 발행 등록 서류를 감독기관에 이미 제출한 후인 두번째 기간 중에는 예상 밖의 일이 일어나더라도 발행 자체를 취소하기는 매우 어렵다. 물론 나라와 지방에 따라 차이는 있겠지만, 일반적으로 예정대로 발행 절차를 마무리해야 하기 때문에 예상 밖의 상황이 발생하더라도 이를 받아들일 수 밖에 없는 리스크가 있다.

 

새로운 형태의 리스크, Market-timing 리스크

     미국의 경우, 앞 서 설명한 Shelf Registration 제도를 통해, 우량 대기업들은 두번째 기간을 몇 주 또는 몇 일까지 획기적으로 단축할 수가 있기 때문에, 이러한 기업들에게는 두번째 기간의 리스크가 사실상 없어졌다고 할 수 있다. 그러나 이러한 두번째 기간의 리스크가 사라지면서 이들 우량기업들은 새로운 리스크에 마주치게 되는데, 이는 이들 기업이 스스로 최적의 시점이라 생각해서 선택한 발행시점이 과연 최적의 시점이냐는 것이다. 최적의 시점이라 생각되어 주식을 발행했지만, 오히려 그 이후에 시장 상황이 훨씬 더 좋아지는 경우도 종종 있다. 이처럼 발행 시점을 잘못 선택할 수도 있는 리스크를 market-timing risk라 한다. 시장의 흐름을 어느 정도는 파악할 수 있지만, 시장의 움직임은 매우 역동적이어서 예상 외의 일들이 얼마든지 발생할 수 있다.

 

Waiting-risk는 어느 정도 부담할 수 밖에 없다.

     이와 같이 두번째 기간 동안의 기다리는 리스크를 제거할 수는 있지만, 이는 필연적으로 발행 시점 선택이라는 또다른 형태의 리스크를 불러들이게 된다. 따라서 발행기업 입장에서 보면, 두번째 기간의 기다리는 리스크를 피하기 위해 너무 무리할 필요는 없다는 것이 된다.

     또한 기다리는 기간 동안의 리스크와 발행시점 선택의 리스크는 Underwriter인 Investment Bank 입장에서도 이를 피하거나 줄일 수 있는 방법이 별로 없다. 물론 시장 상황을 발행기업보다는 잘 알고 있기 때문에 발행시점을 보다 잘 선택할 수는 있지만, 그렇다고 market-timing 리스크 자체를 없앨 수 있을 정도는 아니다.

     주식을 발행할 때, 발행가격은 일반적으로 발행 직전, 그러니까 발행 전날 정도에 Underwriter인 IB와 발행기업이 합의하여 결정하는 것이 보통이다. 그러니까 Underwriter는 하루 정도의 기다리는 기간에 대해 발행기업을 대신해서 리스크를 떠안는다고 할 수 있다. 사실 waiting risk는 발행기업이나 IB나 피할 수 있는 방법이 별로 없기 때문에, IB가 하루 정도의 리스크를 대신 떠안는 것이 아직까지는 합리적으로 보인다. 그리고 경험을 통해 그 하루 동안의 리스크도 무시할 수 없는 것이라는 사실을 알고 있다.